作为一名浸淫 PE 投资行业多年的老兵，除了个别确定性较高（IPO 申报很近）、很牛的好不容易拿到份额的项目之外，基本上经手的每个项目都存在对赌协议。

对赌协议的本质是：解决交易双方对企业价值判断存在的信息不对称问题。比如你认为企业值 8 亿，因为今年能实现 8000 万净利润，10 倍 PE 就是 8 个亿的估值，但我认为你只能实现 4000 万净利润，10 倍 PE 就是 4 个亿的估值，相执不下怎么办？总要解决这个问题吧，毕竟你需要钱，我需要投出去项目，那么 OK，我认你的 8 亿估值，但是前提是你今年必须要实现 8000 万利润，如果实现不了，那么不好意思，年底我要按照实际实现的利润重新调整估值。

常见的的对赌协议其实主要有 2 条是：1、业绩对赌，对赌标的通常是企业的扣非后净利润，一般是未来 3 年的净利润，比如对赌 16 年 -18 年分别 3000 万、5000 万、8000 万，也有对赌三年累计 1.6 亿的，当然也有对赌收入的，互联网公司也有对赌用户数、增长率、付费用户数、付费率的（因为短期内没有利润）2、回购。回购本质上也是一种对赌，一旦无法实现预定的条件，将由实际控制人回购。回购的条件一般分为几类：1）证券化，IPO、借壳、并购 2）经营业绩严重偏离预期 3）严重影响企业经营的情况

完不成对赌协议怎么办？一般 PE 机构会要求执行对赌协议，这又分为 2 种：1、上市了的话，就基本不追究了，因为 PE 机构赚钱了就不会纠结对赌了，如果上市后没赚钱的话可能还会要求执行（这种情况在中国由于存在一二级市场差很少出现，除非你投的价格非常高）2、没上市，一般 PE 机构会跟企业协商执行对赌协议，我目前经手的案子，有一些是严格执行了对赌协议的，但大部分都是需要 PE 机构和企业去商量，经常最终谈判的结果是补偿一部分而不是全部。实际中一点没执行的比较少，除非老板非常赖皮。

执行对赌的话，又分为股份补偿和现金补偿两部分。两部分补偿的公式为：

现金补偿公式为：

（本次调整前公司估值×本次调整前乙方的股份比例–本次调整前公司估值 /201X 年承诺净利润×201X 年实际净利润×本次调整前乙方的股份比例）×（1+10%）

股份补偿公式为：

丙方将以 1 元的对价向乙方转让部分股份，以使乙方的股份比例调整为：本次调整前乙方的股份比例×丙方 201X 年承诺目标公司净利润 / 目标公司 201X 年实际净利润。

回购的公式为：

回购价格为（i）要求回购方的增资价款×（1+10%*n） - 该方根据第 1.3 条第（1）项实际已获得的现金补偿（其中：n = 投资年数，投资年数按照实际投资天数除以 365 计算）；（ii）经乙方及目标公司共同认可的评估机构届时对目标公司净资产进行评估后的评估值乘以要求回购方的持股比例。丙方 1、丙方 2 应以上述（i）（ii）两种方式中的高者作为回购该方所持目标公司的股权 / 股份金额。

双向对赌：

单向对赌是为了解决双方对估值的分歧，很多时候我们也会设置双向对赌，双向对赌更多的是为了充分激励管理层发挥主观能动性。比如：如果公司业绩最终超过了对赌业绩的 50%，我可以额外补偿管理层团队一部分股份，以对他们进行激励。

关于对赌协议是否公平的问题？

你说的没错，高风险匹配高收益，但是其实需要注意的是：即使有对赌协议的存在，它本身并没有减少项目本身的失败风险，他只是作为价值调整的一种依据。严格意义来讲，他主要是为了保护投资者的信息不对称的弱势地位（因为无论怎么尽调，企业主一定比投资人更有信息优势），因为现在资产膨胀的年代，很多企业主为了能够拿到高估值，都在尽量的夸大当年的业绩，而且已经成为一种风潮，投资越来越有难度，如果没有对赌的话，双方很难达成一致预期，你吹你的，拿不到钱，我也投不出去。从根本上来说，最终项目失败了，即使 PE 机构拿到了 100% 股份，也是一个空壳，对赌一样执行不了（大部分机构不会天天追着你还债，顶多下次创业的时候，我要是还看好你，免费或者低价给我一部分股份）。项目成功了，说明你的预期实现了，对赌条款也不会执行。

结论：

PE 机构不是只赚不赔，严格意义上来讲，大部分机构都是赚少赔多，但是大家都在努力通过行业研究、公司调研、团队判断，每天超负荷工作，就为了提高那么一点点成功率。个人认为：机构对于 95% 的判断都是一样的，只是对 5% 的项目会有分歧，好与坏、贵与便宜、投与不投，功夫全在此！对赌协议，不过是一种解决分歧的工具而已！希望解决了你的问题